La volatilité des taux souverains reste élevée malgré l'absence de réunion de la BCE et de la FED, en raison d’une hausse de l'inflation américaine et des incertitudes géopolitiques. Dans ce contexte, le marché du crédit reste bien orienté avec des rendements attractifs et des fondamentaux solides, bien que les primes de risque soient serrées. Au mois de février, le marché HY Euro enregistre une performance positive (+1,04%) porté par le resserrement de 13bps de ses primes de risque. Si celles du marché HY US se sont écartées (+19bps) la baisse de taux souverains américains (-30bps sur le 5 ans US) lui a permis de terminer le mois avec une performance positive (+0,52%).
Notre stratégie High Yield
La volatilité des taux souverains demeure élevée, malgré l'absence de réunions du Conseil des Gouverneurs de la BCE et de la FED. Plusieurs facteurs expliquent cette volatilité persistante. En premier lieu, l'inflation américaine, supérieure aux attentes, a eu un impact négatif sur les taux américains en début de mois. Ensuite, les incertitudes géopolitiques ont exacerbé cette volatilité. En effet, la résolution potentielle du conflit russo-ukrainien semble être un facteur positif pour les marchés, notamment en ce qui concerne l'inflation, car cette résolution devrait entraîner une baisse des prix de l'énergie. En revanche, la possible marginalisation de l'Europe au profit d'une entente entre la Russie et les États-Unis laisse présager un avenir difficile pour le Vieux Continent. Les États européens ont donc lancé un plan massif de réarmement, mettant sous pression les taux souverains en raison des importantes dépenses publiques que cela engendrera.
Le marché du crédit reste très bien orienté. Sa volatilité est inférieure à celle des taux souverains, ce qui, historiquement, favorise les souscriptions dans cette classe d'actifs. Les facteurs techniques restent très favorables : les rendements sont attractifs, le volume d'émissions primaires est très mesuré et les fondamentaux restent solides. Les primes de risque continuent donc de se resserrer en Europe. Outre-Atlantique, les primes de risque se sont, quant à elles, écartées. Cet écartement a été compensé par la baisse marquée des taux souverains américains. Ainsi, le marché High Yield enregistre des performances positives des deux côtés de l'Atlantique.
Nous mentionnions l'attractivité des rendements du marché du crédit. Lorsqu'on décompose les indices High Yield par tranche de notation, on observe un biais important. En effet, l'indice HY Euro offre un rendement de 5,29% à la fin du mois de février. L'indice BB Euro offre un rendement de 4,18%, le B Euro de 5,33% et le CCC Euro de 16,88%. En termes de composition, le BB Euro représente 70% de l'indice Euro, le B Euro représente 23% et le CCC Euro 7%. Le rendement de l'indice Euro est donc élevé principalement grâce au CCC qui ne représente pourtant qu'une infime portion du marché HY Euro. Comme nous l'évoquions dans une précédente lettre mensuelle, certains émetteurs bien identifiés sont en cours de restructuration/défaut (SFR, Ardagh, Selecta, etc.). En affichage, leurs obligations offrent des rendements extrêmement élevés qu'un investisseur n'obtiendra pas s'il venait à investir dans l'une d’entre elles. Si nous retraitons l'indice CCC de ces situations extrêmes, son rendement tombe à 9,05% et celui de l'indice Euro HY à 4,72%. Ce biais est beaucoup moins marqué aux Etats-Unis : le rendement de l'indice US est de 7,16%, celui de l'indice BB US est de 6,12%, du B US de 7,20% et du CCC US de 11,39%. La composition par notation de l'indice est la suivante : BB US : 52,5%, B US : 35,3% et CCC US : 12,2%. Si on retraite l'indice CCC des émetteurs en quasi-défaut, son rendement ne baisse que de 1,49% pour atteindre 9,90%, et le rendement de l'indice HY US diminue à 6,93%. Contrairement au marché européen il y a peu de grosses structures de capital à risque de défaut aux USA. De plus, l’indice CCC représente un poids plus important de l’indice HY US, les biais liés aux situations « stressées » sont donc lissés.
Les primes de risque atteignant des niveaux historiquement bas, nous avons mis en place une couverture via l'indice de CDS Itraxx CrossOver dans les fonds l'autorisant. Après avoir augmenté notre exposition au secteur automobile au cours du troisième trimestre 2024, nous avons décidé de prendre nos profits à la suite de la bonne performance du secteur en réduisant son poids dans l'ensemble des portefeuilles, en vue de résultats mitigés et de risques liés à l'implémentation de tarifs par M. Trump. C'est pour cette même raison que nous avons également réduit notre exposition au secteur de la chimie. À l'inverse, nous avons augmenté notre exposition au secteur de l'immobilier européen. Nous maintenons une duration plus longue que celle du marché, particulièrement en Europe, et nous sommes plus prudents quant à l'évolution des taux américains. Enfin, nous continuons d'augmenter notre exposition au marché HY US, qui devrait profiter de la meilleure croissance de cette zone. Nous sommes particulièrement attentifs aux conditions des nouvelles émissions, n'hésitant pas à ne pas participer au marché primaire si nous le jugeons trop cher.